Björtu hliðarnar

21.6.2010 Skoðun

Björtu hliðarnar

„The last weekend in May took me to Reykjavik for the first time since the credit crisis brought down the Icelandic banking system and with it much of the local economy. I have always enjoyed visiting Iceland. It is a truly amazing country, offering a splendid mixture of fantastic scenery and unrestrained friendliness. You just want to come back for more; however, somehow I expected the crisis to have left deep scars. I am pleased to say that nothing could be further from the truth. It made me think. How is it possible to be pushed to the very edge of the cliff only to bounce back so magnificently less than 24 months later?“

Inngangsorðin eru tekin úr nýjasta fréttabréfi eignastýringarfyrirtækisins Absolute Return Partners, en ritið er mjög virt og vitnar Bandaríkjamaðurinn John Mauldin nær undantekningalaust í það í sínu vikulega póstriti, en John Mauldin er líklega víðlesnasti fjámálaálitsgjafi í heimi í dag.

Það er auðvelt að vera svartsýnn á þeim erfiðu tímum sem íslenskt efnahagslíf er að ganga í gegnum. Engum dylst sá vandi sem við stöndum frammi fyrir en í umræðunni gleymist oft að efnahagskreppan er alþjóðleg og að Ísland á ágætis möguleika á að komast út úr henni minna laskað en margar aðrar þjóðir. Það væri hægt að skrifa langa grein um það sem miður hefur farið og þau vandamál sem framundan eru en það er nóg framboð af slíkum greinum. Lítum í staðinn á nokkra þá jákvæðu þætti sem oft gleymast í umræðunni.

Ef við skoðum fyrst þau atriði sem snúa að bankakerfinu, stöðu íslenska þjóðarbúsins og skulda þess, þá kemur eftirfarandi í ljós:

- Erlendar skuldir þjóðarbúsins fara við fall bankanna úr um 900% af landsframleiðslu (VLF) í rúmlega 200% (þ.e. án banka í slitameðferð). Til samanburðar eru þessu hlutföll 380% í Bretlandi, 340% á Spáni, 310% í Frakklandi, 300% á Ítalíu og 275% í Þýskalandi.

- Hrein erlend staða þjóðarbúsins fór úr um -200% af landsframleiðslu í um -30% sem telst ásættanlegt fyrir jafnunga þjóð og Ísland er.

Við efnahagshrunið sem varð á alþjóðamörkuðum haustið 2008 var Ísland eitt fárra ríkja sem hafði ekki val um að bjarga bankakerfi sínu. Ísland tók því skellinn í eitt skipti fyrir öll á meðan  önnur ríki fóru í umfangsmiklar og kostnaðarsamar björgunaraðgerðir með von um að úr efnahagsástandinu myndi rætast síðar. Það hefur ekki gerst og nú stendur Evrópa frammi fyrir því að bankakerfi stóru landanna eru verulega löskuð og fyrst núna eru lönd að leggja af stað í niðurskurð sem virðist í sumum tilvikum óvinnandi verkefni. Sem dæmi má nefna að áætlað er að írska ríkið þurfi að leggja fram allt að 50% af landframleiðslu til að styðja við sína banka á næstu árum. Nú hefur komið fram að beint tap íslenska ríkisins vegna falls íslensku bankanna var 175 ma króna eða um 12% af landsframleiðslu, auk fjárbindingar í eiginfjárframlögum í bankana (undanskiljum Icesave frá þessari umræðu). Miðað við að umfang  bankanna var um áttföld landsframleiðsla hlýtur það að teljast lítið, en auðvitað er tapið samt stórt og engin dul dregin á það.

Á sama tíma og íslenska bankakerfið hefur verið skorið niður og gert ráð fyrir talsverðum afskriftum á skuldum  íslenskra fyrirtækja og heimila, verður hið sama ekki sagt um evrópska banka. Áhyggjur af framtíðargjaldfærni þónokkurra Evrópuríkja aukast og helstu vandræðaeignir evrópskra banka eru ekki lán á fyrirtæki og einstaklinga, sem eru bókfærð langt yfir raunvirði, heldur á Evrópuríkin sjálf. Hlutfall eigna og eigin fé bankanna eykst og sem dæmi er Royal Bank of Scotland (RBS) með hlutfallið 21 (þ.e.  RBS lánar út í dag sem nemur 21 sinnum eigin fé bankans), BNP Paribas með 35 og stærsti banki Evrópu, Deutsche Bank, með 49. Sama hvaða skoðun menn hafa á nýju íslensku bönkunum, efumst við um að Ísland myndi vilja vera í þeirri stöðu sem að ofan er lýst.

Að lokum má svo nefna lífeyrissjóðskerfi Íslendinga sem og skuldir hins opinbera. Hið fyrra eins og flestir vita stendur mjög vel í alþjóðlegum samanburði, og hið seinna stendur líklega betur í alþjóðlegum samanburði en margir halda:

- Skv.tölum OECD frá 2008 voru eignir Íslendinga í lífeyrissjóðum hæstar sem hlutfall af landsframleiðslu í hópi 31 OECD ríkja, eða 114% af landsframleiðslu á sama tíma og meðaltal ríkjanna var 31%. Þetta hlutfall fyrir Íslands er í dag um 125%. Hafa verður þó í huga að sum ríki safna í sjóði með öðrum hætti, sbr. t.d. norska olíusjóðinn.

- Ófjármagnaðar skuldir LSR eru líklega um 25-30% af landsframleiðslu, í Bandaríkjunum eru t.d. áætlaðar ófjármagnaðar skuldir almannatrygginga um 400% af landsframleiðslu, og stendur þetta hlutfall jafnframt í illa í mörgum öðrum löndum, t.d. í S-Evrópu.

- Skv. nýjustu upplýsingum frá Lánasýslu ríkisins (staða í lok maí) nema skuldir íslenska ríkisins um 1.155 ma. íslenskra króna, eða um 77% af landsframleiðslu. Það hlutfall er hátt en hins vegar eru mörg ríki, t.d. í Evrópu, með svipað hlutfall eða hærra.

- Á móti því stendur mjög há lausafjárstaða ríkissjóðs í krónum, eða um 10% af landsramleiðslu, og skuld ríkisins vegna eiginfjárframlags í Seðlabanka sem er um 11%. Í flestum öðrum ríkjum hefði slíkt auðveldlega fallið undir þá peningalegu slökun sem þar hefur verið beitt (e. „quantitative easing“) og ekki talið til skulda ríkisins.

Þetta er hins vegar án teknu tillits til Icesave en þar hafa margir einfaldlega lagt höfuðstól þeirrar meintu skuldar við heildarskuldir ríkissjóðs og þannig fengið skuldastöðu í kringum 120% af VLF. Sú nálgun er hins vegar fráleit enda hefur tilboð Hollendinga og Breta frá því í byrjun árs verið metið á u.þ.b. 140 ma.kr. að núvirði, eða um 9% af landsframleiðslu, og myndi því vænt skuldastaða þjóðarbúsins hækka sem því nemur. En margt fleira mætti telja til af jákvæðum þáttum  en látum orð Absolute Return Parnters um mikilvægi sveigjanleika eigin gjaldmiðils vera lokaorðin að sinni, án þess þó að þar sé tekin nein afstaða til hinnar póítísku ákvörðunar um Evrópusambandsaðild eða hvort annar gjaldmiðill kunni að henta Íslendingum betur í dag, úr því sem komið er:

,,All of which brings me back to Iceland. Last time I was in Reykjavik, the ISK/GBP exchange rate was about 125; it is now 185. That is one heck of a devaluation, and the effect on tourism has been noticeable. The ability to play the currency card provides countries outside the eurozone with options members of the currency union do not have.“

Höfundur er verkfræðingur og einn stofnenda GAM Mangement hf. sem rekur GAMMA verðbréfasjóðina.